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PC外媒直言FS社新作《黄昏血族》NS独占无妨！玩后祛魅了 很平淡_我的网站

A |     　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！　　出品：新浪财经上市公司研究院/港市多维镜　　作者：喜乐　　2026年8月，国内AI+3D视觉赛道龙头梅卡曼德机器人（9615.HK）启动港股全球发售，预计将于9月1日正式登陆港交所，打响具身智能赛道资本化的关键一枪。

B | 作为全球AI+3D视觉引导通用智能机器人组件市场市占率第一的企业，梅卡曼德依靠标准化“眼-脑”产品、全球化客户布局实现收入高速增长，收获资本市场高度关注；但高增长光环之下，估值争议、盈利缺口、新业务落地不确定性等问题同样突出，本次IPO既是对过往成果的验证，也是一场面向未来的全面大考。    《黄昏血族》是一款由From Software制作并发行的多人动作角色扮演游戏，由宫崎英高担任总监，将于2026年内发售，登陆Switch 2平台。　　2026年一季度收入增速超70% 毛利率维持近65%高位 海外业务成核心支撑　　梅卡曼德此次IPO的核心底气，首先来自于亮眼的财务增长数据。2023‑2025年营收由1.8亿元增长至3.9亿元，复合增速46.6%；2026年一季度营收1.1亿元，同比增长73.1%，增长进一步提速，展现出强劲的增长韧性与市场扩张能力。　　与收入增长同步的，是公司毛利率的显著改善，从2023年的39.1%一路攀升至2025年的64.6%，2026年一季度仍维持在64.8%的高位，两年多时间里毛利率提升超25个百分点，毛利率的改善是公司未来实现扭亏为盈的重要支撑。

C | 　　海外业务更是成为公司增长的核心引擎与毛利提升的核心支撑。数据显示，公司海外收入从2023年的0.6亿元增长至2025年的2.0亿元，复合增速高达82.7%，远超整体收入增速；海外收入占比从32.4%提升至50.3%，2026年一季度虽略有回落至44.0%，但整体贡献仍十分突出。

D | 更关键的是，海外市场的盈利能力显著更强，2025年海外业务毛利率达到79.2%，远高于国内市场的49.8%，主要得益于海外客户更强的支付能力、更高的产品定价，以及标准化产品带来的规模效应，成为拉高公司整体毛利率的核心动力。    今日，PC游戏媒体PC Gamer撰写了一篇专栏文章，简要探讨了《黄昏血族》目前Switch 2独占的情况，并表示在真正试玩之后，对这款游戏不上PC的焦虑就消失了，因为游戏本身并没有让人印象深刻。    文章作者Tyler Colp指出，在周末进行的封闭网络测试中，他大部分时间都在一脸懵地搞不清楚到底发生了什么，即便最后终于弄明白了游戏是怎么回事，也没有觉得它有多么令人印象深刻。他表示，本次网络测试没能给玩家留下良好的第一印象，首先，测试仅提供一张地图、6名可操作角色，没有Build自定义功能，只能单人匹配，而且似乎还只开放了序章教程的一部分。　　标准化“眼-脑” 产品 依托集成商实现全球化复制　　梅卡曼德能够实现快速增长，核心得益于其独特的商业模式——标准化的“眼-脑”产品矩阵，搭配成熟的系统集成商渠道，实现了低成本、高效率的规模化扩张。在Switch 2上游玩时，无论是主机模式还是掌机模式都遇到了几乎无法正常游玩的输入延迟，花了大量时间与游戏基础操作“搏斗”。　　与行业内多数企业主打定制化、高成本的机器人整机解决方案不同，梅卡曼德聚焦机器人核心的“眼”（3D视觉产品）与“脑”（AI算法与软件），推出标准化的软硬件一体化产品，无需针对单个客户做大量定制化开发，大幅降低了研发、生产与交付成本。

E | 这种以产品为中心的商业模式，让公司能够将核心精力集中于技术迭代与产品升级，而非陷入繁琐的定制化项目中。　　渠道层面，梅卡曼德绝大部分收入来源于系统集成商渠道，2026年一季度该渠道收入占比进一步抬升至94.6%。

F |     而在试玩过后，Tyler Colp认为，《黄昏血族》最终或许会证明自己是一款制作精良、独具特色的吸血鬼多人游戏，但就目前而言，他认为《黄昏血族》更像是一堆颇具吸引力的系统杂乱地堆在一起，却没有形成一个真正值得PC玩家花大价钱购买一台主机来体验的完整游戏。依托这套渠道体系，公司不用搭建规模庞大的线下销售、现场实施及售后团队，将终端项目对接、产线落地调试、本地化服务交由合作系统集成商承接，有效减少定制化项目带来的人力成本消耗，实现高效的市场扩张。

G | 游戏中有着许多经典的FromSoftware文本，晦涩得毫无必要却又极具意境，并且对于真正游玩这款游戏完全没有起到任何帮助。游戏的整体架构有点像MOBA，玩家需要刷小兵来收集“美德”点数来为每场对局最后的PvP团战做准备（如果是单人则是自由混战）。合作集成商数量从2023年末681家增长至2025年末1302家，渠道网络持续扩容。　　但该模式存在天然短板：公司与终端客户隔一层渠道，难以直接获取一线需求。一旦下游制造业资本开支收缩，需求波动会先传导至集成商，进而放大公司营收波动；过往上也出现过部分集成商终止合作的情况，公司业绩一定程度绑定渠道的拓展与拿单能力。对局期间，敌方玩家会试图Gank你，你也可以去Gank别人。　　依托这套产品与渠道体系，公司产品销往全球近50个国家和地区，累计服务1600余家客户，其中含超100家财富世界500强，覆盖汽车、新能源、物流、制药等数十个行业，验证了标准化产品跨地域、跨行业复制能力。客户复购质量持续改善，存量客户收入贡献由2023年61%提升至2026年一季度86%，客户扩线、新增工位带来持续复购。　　跻身细分赛道第一 千亿赛道距离大规模放量尚远　　根据灼识咨询，梅卡曼德以22.1%市占率位居2025年全球AI+3D视觉引导组件市场第一。

H |     并且他还表示，本作的PvP存在感实在不高，甚至可以说是无足轻重，被其他玩家击杀除了让你在刷取Virtue的进度上倒退之外，并不会带来其他影响。与其如此，还不如把它当成一款普通的魂系游戏来速通，只是在过程中偶尔有机会参与PvP。赛道前五大竞争者包含两家日本上市公司、一家纳斯达克上市公司，多数海外竞争对手成立时间远早于梅卡曼德，具备多年技术积淀与全球客户基础。公司能够直接和海外老牌国际厂商同场竞技，充分印证其技术实力、产品落地以及全球化交付能力已经具备较强的全球竞争力。当然，游戏也有很多有趣的设计，比如可以通过喊话来招募敌人为盟友，但在实际战斗中，他们的AI有些不太适应游戏的节奏，往往不能达到你预取的战斗计划。    文末，Tyler Colp总结表示，既然我们这些拥有电脑的玩家无法体验《黄昏血族》更高的帧率，也不用支付会员订阅费用，那么或许我们并没有错过太多东西。他认为，本作最出色的创意，在一款大部分时间都像是在玩一款10年前的MMO、不断刷怪完成任务的游戏里最终没能发挥出来。

I | 　　从行业空间来看，赛道长期成长潜力十分可观。2025年该细分市场规模约18亿元；预计2030年增长至106亿元，2025-2030年复合年增长率43.2%；2035年市场规模进一步扩张至1025亿元，2030-2035年复合年增长率提升至57.5%。

J | 它没有任何东西真正吸引住我，他甚至开始觉得，《黄昏血族》最终可能会成为第一款让他选择直接跳过的FromSoftware游戏。在制造业柔性化转型的大趋势之下，AI+3D视觉方案逐步在更多产线替代传统方案，行业渗透率有望从2025年的5.1%提升至2035年的22.2%，智能制造升级的大方向具备较高确定性。本文由游民星空制作发布，未经允许禁止转载。

K | 　　不过当前赛道整体基数仍然不高：2025-2030年增长来自现有3D视觉方案渗透，而2030-2035年高增速建立在具身智能大规模普及之上，如果产业落地不及预期，远期市场存在下修风险。更多相关资讯请关注：黄昏血族专区。　　盈利尚在路上 研发销售费用压制利润表现　　虽然毛利率大幅改善，但公司依旧处于商业化投入期，尚未盈利，存在“增收不增利”现象。2026年一季度，公司经调整净亏损从上年同期3918万元收窄至3347万元，但经营亏损由4004万元进一步扩大至4547万元，亏损分化背后，源于公司为布局新一代产品、拓展市场持续加大资源投入。　　从研发端来看，早期打磨“眼‑脑”产品时研发占比高，随收入放量曾有所回落；2026Q1研发开支同比大增81.1%，增量投向灵巧手Mech-Hand、Mech-GPT大模型。新产品赛道技术路线未定，未来仍需要持续大额研发投入，IPO募投也重点倾斜于此。　　销售端，系统集成商模式理论上可节约销售成本。

L | 招股书数据显示，销售费用占总收入比重由2023年102.7%下降至2025年43.3%，2026年一季度进一步降至42.4%，占比呈现改善趋势。但费用绝对规模依旧偏高，渠道拓展与客户维护仍持续消耗资源，集成商模式并未完全消解销售端的成本压力。　　现金流层面，2026年一季度公司经营活动现金净流出5288万元，较上年同期规模翻倍，现金消耗有所加剧。公司称主要系存储芯片提前备货，属于阶段性因素，但也反映供应链波动会对公司现金储备带来扰动。　　新业务商业化不确定性高 与现有场景适配存疑　　公司绝大部分收入来自成熟的“眼-脑”业务；灵巧手、Mech-GPT“手-脑”尚处于商业化早期，预计2027年下半年才有望贡献规模化收入，是市场主要想象点，也伴随显著不确定性。　　按照公司规划，两款新产品预计2027年下半年才有望形成规模化收入，对业绩贡献尚需较长时间。公司产品的先进性毋庸置疑，但从“眼-脑”到“手-脑”的跨越，不只是技术迭代升级，更是客户群体和应用场景的跃迁。　　现有工业场景以标准化抓取搬运为主，很多产线工位仅需要稳定识别，并不需要大模型；灵巧手还需要适配不同品牌机械臂、控制协议、力控系统，工程落地难度高。灵巧手瞄准的精细操作场景，与公司现有主流工业项目差异较大，新产品能否复用现有客户与渠道，暂无充分落地数据验证。若新业务推进不及预期，前期高额研发投入难以兑现为营收。　　高成长带来估值溢价 基本面与流通盘双重风险待考量　　对于尚未盈利的梅卡曼德而言，市销率成为市场衡量其估值的核心指标，而其估值合理性也成为本次IPO最受争议的话题之一。　　首先，市场缺少直接可比的上市公司。

M | 梅卡曼德不生产机器人整机，核心业务为工业3D视觉组件，A股与港股市场均无业务结构完全匹配的标的。若仅从视觉赛道维度对标，A股的奥比中光、港股的乐动机器人可作为参考，但二者与梅卡曼德仍存在明显差异。　　奥比中光为A股科创板上市公司，本身自带A股流动性溢价。参考机器人产业链A+H上市公司三花智控、埃斯顿H股相对A股约45%的平均折价水平做模拟折算，以此剔除A股流动性溢价的影响后，奥比中光41.5倍的TTM市销率对应港股等效估值约22.8倍。

N | 对比来看，梅卡曼德当前TTM市销率为25.3倍，在剔除A股流动性溢价之后，出现了梅卡曼德估值高于奥比中光的结果。

o | 　　市场往往将这一估值差解释为灵巧手、Mech-GPT等新产品带来的远期价值，但该逻辑并不具备充分说服力：　　第一，下游业务结构差异显著。奥比中光拥有消费级硬件业务，具备大批量标准化量产的属性；梅卡曼德全部聚焦工业组件赛道，工业客户认证周期长，业绩更容易受制造业资本开支扰动。第二，奥比中光已经实现2025年年度盈利，梅卡曼德仍处于持续亏损、经营现金流净流出的商业化投入阶段。第三，IPO新股通常较可比公司存在折价，并形成估值安全垫。　　即便将灵巧手、Mech-GPT的远期想象纳入考量，也难以合理化这份估值溢价。灵巧手与多模态大模型尚处于商业化早期，预计2027年下半年才有望贡献规模化收入，新产品和现有工业场景的适配度尚未经过产业充分验证，远期不确定性较高，不适合在当下估值中给予较高权重。　　需要说明，上述AH折价仅来自其他机器人相关企业AH溢折价数据，奥比中光并未港股上市，测算仅为逻辑推演。　　同时，本次IPO公司的基石投资者阵容突出，基石认购占比较高，这也导致公司上市后的流通盘相对较少。较少的流通盘容易引发股价的大幅波动，后市交易的波动性可能会显著高于其他标的，对投资者而言也意味着更高的交易风险。　　梅卡曼德IPO是AI+3D视觉赛道的重要里程碑。公司凭借标准化产品、全球化拓展成为细分龙头，远期赛道空间广阔，但整体处于“眼脑已成熟，手在远方”状态：现有主业增长与毛利表现亮眼，但灵巧手、大模型尚待验证。同时，公司仍要面对估值争议、尚未盈利、新业务落地不确定等挑战。上市是新起点，能否把高毛利转化为实际经营利润、完成新产品商业化、守住全球化竞争优势，决定长期价值；对资本市场而言，这既是具身智能的成长想象，也是对硬科技企业商业化能力的考验。责任编辑：公司观察。

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Published on:14:14:36